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次贷?;菇萆罘⒄钩中奔浣び谠て?/h1>
2014-03-10 10:50:54
来源:你我贷

内蒙古快3预测 www.vm0ok.cn 作为百年难遇的金融?;?次贷?;员⒅两?特别是在2008年9月恶化升级之后,显现出诸多与众不同的?;卣?相比以往历次?;?次贷?;牟蝗范ㄐ愿用飨?。次贷?;敫饕刂浯嬖谙嗷ビ跋?、相互决定的复杂关系,一方面,次贷?;难莼筛饕乇浠淖酆嫌跋焖龆?另一方面,次贷?;莼侄愿饕乇旧淼脑俦浠醋饔?。为理清这些复杂关系,并以此判断次贷?;奈蠢捶⒄?本文将聚焦于三大重点要素的最新变化和综合影响,并就次贷?;姆⒄菇锥谓猩钊胩教?。一、影响次贷?;蠢捶⒄沟暮诵囊卮未;婕暗木?、金融要素纷繁复杂,重要性也不尽相同。为剔除噪音的干扰,力求更加准确地把握次贷?;莼闹谐て谇魇?我们选取了信贷紧缩要素、房市要素和行业要素进行分析。(一)信贷紧缩要素1.金融行业的信贷紧缩将影响次贷?;⒄谷绻鹑谛幸档男糯羲醭中窕?那么金融市场的流动性风险、违约风险和偿付风险将进一步相互强化,并威胁所有金融机构的生存,甚至一些长期中基本面良好且资能抵债的金融机构会因为短期困难而面临倒闭,金融市场也将难以继续发挥资金融通的功能,金融?;纱思绦蜃萆罘⒄?。在金融行业之间的信贷往来恢复正常之前,次贷?;岩郧飨蚱礁?。2.信贷紧缩向实体经济的传染将影响次贷?;⒄谷绻糯羲醮咏鹑谛幸迪蚍墙鹑谛幸倒惴豪┥?那么在直接融资和间接融资均大范围受阻的情况下,实体经济将面临生产萎缩和需求下降的双重挑战,次贷?;步纱舜右怀∪蛐越鹑谖;莼梦;徒鹑谖;⒋娴摹八;?而且经济?;步鸾コ浇鹑谖;?成为次贷?;钪匾氖粜?。而一旦转变为经济?;魈宓摹八;?次贷?;亩唐诔寤骱统て谟跋於冀蠓哟?。3.信贷紧缩与金融领域去杠杆化的矛盾将影响次贷?;⒄古访澜鹑诹煊蚪细叩母芨硕仁谴未;⒑投窕纳畈阍蛑?。在信贷紧缩的背景下,金融企业的去杠杆行动难以有效开展,而去杠杆进程的缓慢还可能将进一步加深信贷紧缩。如果出现信贷紧缩和去杠杆化受阻的恶性循环,那么次贷?;岩哉嬲礁?。4.信贷紧缩“绑架”宏观政策的可能将影响次贷?;⒄够醣艺叩牧鞫宰⑷牒筒普叩淖⒆适腔航庑糯羲醯闹匾揪?但信贷紧缩的持续恶化可能将绑架宏观政策,使得宏观政策难以真正集中力量刺激经济增长,避免经济?;淖萆罘⒄?。在货币政策方面,对于尚有降息空间的经济体而言,信贷紧缩将导致降息对投资的刺激作用被部分稀释,而对于没有降息空间,只能动用定量货币政策工具的经济体而言,信贷紧缩则将恶化货币当局的资金状况,减弱市场对货币政策可持续性的信心。在财政政策方面,信贷紧缩导致财政注资力度被迫加大,财政当局的财力可能由此出现紧张,进而难以腾出足够余力进行减税或其他刺激性政策操作,此外,政策长期公信度也将可能由于赤字的上升而大幅削弱。如果信贷紧缩绑架宏观政策,那么次贷?;钠礁唇枰な奔?次贷?;跃?、金融的负面影响也将深化。(二)房市要素1.美国房价的未来演化路径将影响次贷?;⒄姑拦渴惺谴未;脑赐?也是次贷?;闹饕鹬兄?而房价变化是美国房市的核心要素。自次贷?;⒁岳?美国房价一路下跌,根据美国联邦住宅企业监管办公室(OFHEO)的最新权威数据,2008年第三季度,美国名义房价指数为369.42点,较次贷?;⑶?007年第二季度的386.71点下跌了4.47%,剔除通胀影响后的实际房价指数为208.74点,较次贷?;⑶?007年第二季度的223.27点下跌了6.5%。美国房价未来的下跌空间、下跌速度、房价构筑底部的时机以及房价底部的形状都将对次贷?;奈蠢捶⒄共钤队跋?。2.美国房市供需平衡的恢复路径将影响次贷?;⒄鼓持殖潭壬峡?次贷?;敲拦?、金融,乃至世界经济、金融“非均衡发展”的必然产物,次贷?;ü銮宸缦找?将起到“再平衡”各类市场的重要作用。就房市而言,美国市场供需平衡的恢复时机、恢复速度和恢复路径将对次贷?;⒄共钤队跋?在市场供需重新趋向于适度匹配之前,次贷?;够嵊捎诜渴心诓俊安痪狻钡拇嬖诙媸笨赡茉庥鲈俣榷窕奈O?。3.全球房市的普遍调整将影响次贷?;⒄乖?008年9月次贷?;缌叶窕?这场源自美国的金融动荡已经升级为对世界经济和国际金融带来全面冲击的全球性金融?;?。作为这场?;暮诵闹?全球房市的未来变化将对次贷?;某中奔?、影响深度和波及范围产生作用。实际上,房市的普遍调整构成了次贷?;谑堤寰昧煊蚍缦障嗷ゴ镜闹匾揪?如果包括欧洲和日本在内的主要发达经济体和包括金砖四国、金钻十一国在内的诸多新兴市场经济体都相继陷入房市震荡调整的困境,那么次贷?;奈蠢捶⒄够菇鞲丛?即便美国房市走出低谷,次贷?;赡芑刮薹ㄇ飨蚱礁?全球房市的联动将延长次贷?;某中奔?。(三)行业要素行业要素是决定次贷?;蠢捶⒄骨魇坪头⒄孤肪兜暮诵囊刂?。金融行业内部的风险传染以及金融领域和实体经济的行业互动,共同构成了次贷?;蠢捶⒄沟奈⒐勰谌?。1.金融行业内的联动将影响次贷?;蠢捶⒄菇刂?008年底,金融行业的受损大多体现为银行体系的受损:华尔街模式终结,商业银行亏损严重。如果金融行业内部发生风险传染和风险爆发,信用卡、消费者信贷和助学贷款出现重大问题,那么支撑美国消费的微观金融服务将难以发挥作用;如果养老基金、社?;?、对冲基金和共同基金出现大幅亏损,有如麦道夫案的欺诈事件接连出现,那么不仅全球居民财富将受到极大威胁,金融创新的未来发展也将受到进一步抑制,而次贷?;不嵊纱私徊蕉窕?。2.金融领域和实体经济的行业联动将影响次贷?;蠢捶⒄棺魑式鹑谕ǖ那?金融市场的风险爆发可能会引起实体经济行业联动,并对次贷?;莼钤队跋?。如果金融机构的业务收缩导致实体经济部门出现较大融资困难,并进一步引发汽车行业、零售行业、服务行业等一系列领域出现大范围萎靡,那么次贷?;魑梦;徊较蜃萆罘⒄?并延长?;指此枰氖奔?。3.全行业信用状态的普遍恶化将影响次贷?;⒄谷绻鱿秩幸敌庞米刺钠毡槎窕?那么行业萎靡和信贷紧缩之间可能出现恶性循环,信用环境的整体恶化将使得受困行业更难获得足够融资以应对短期流动性困难和满足长期发展资金需求,信贷紧缩进一步加剧,而资金流的断裂可能将放大企业面临的短期困难并缩小企业长期发展空间,进而延长行业萎靡的跨度和深度。一旦出现如此局面,次贷?;徊较蜃萆罘⒄?持续更长时间,对实体经济造成更加深远的影响。二、各核心要素变化及其对次贷?;呦虻挠跋煸谝陨隙ㄐ苑治龅幕∩?我们将利用各种来源的最新数据,并结合有深度且有市场影响力的国际学术研究的最新成果,就各核心要素的变化及其对次贷?;呦虻挠跋旖卸糠治?。(一)信贷紧缩要素变化及其影响1.美国信贷紧缩依旧较为严重在次贷?;?008年9月剧烈升级的同时,美国信贷紧缩出现了非常明显的恶化,具有代表性的三月期美元LO利差急速跃升,一度在10月突破300个基点的大关。随着市场恐慌程度的逐渐削弱,美国货币市场信贷紧缩已有所缓解。但从利差绝对水平看,美国信贷紧缩依旧较为严重,截至2008年12月31日,一月期美元LO利差为25.23个基点,高于2001年底至次贷?;⑶?95周8.95个基点的平均水平;三月期美元TED利差为140.5个基点,三月期美元LO利差为121.15个基点,高于2001年底至次贷?;⑶?95周11.11个基点的平均水平。由于美国信贷紧缩依旧较为严重,次贷?;岩匝杆倨礁?。虽然不排除未来信贷紧缩由于某些突发事件的爆发而再次出现急速恶化的可能,但鉴于信贷紧缩已较?;督锥斡兴航?且奥巴马新政有望改变金融领域和实体经济的通缩趋势,未来次贷?;蝗怀鱿执蠓窕目赡苄韵喽越闲?。2.信贷紧缩跨境传染在经济全球化和金融一体化的影响下,美国货币市场中的流动性风险、违约风险和偿付风险迅速向其他经济体扩散。特别是发达经济体,在次贷?;莼讨谐氏殖鲇朊拦谐「叨鹊南喙匦?。从2008年年末的市场数据看,欧洲货币市场信贷紧缩的状况与美国非常相似,虽然信贷紧缩较次贷?;缌叶窕锥斡兴航?但从绝对水平看,欧洲的信贷紧缩情况依旧较为严重。由于信贷紧缩跨境传染较为严重,因此次贷?;某中奔?、波及范围和影响深度可能都将超出预期。3.信贷紧缩向实体经济传染受次贷?;兜挠跋?越来越多的金融机构面临亏损加大和流动性不足的挑战,在自身遭遇资金困难的背景下,金融机构向实体部门提供融资的意愿和能力都有所下降,进而导致信贷紧缩向实体经济传染。由于信贷紧缩已经由金融领域传染至实体经济,因此次贷?;岩匝杆倨礁?且需要更大力度和更多次数的流动性注入才能进一步趋向缓解。4.信贷紧缩的应对方式更趋多元自2008年年初开始,大量学术研究聚焦于信贷紧缩的成因和应对,而美联储在参考学术研究新成果的基础上,先后做出了一系列有针对性的政策微调,并陆续推出各种流动性注入新工具,这种以理论为指导的多元化应对方式为未来有序控制信贷紧缩奠定了基础。信贷紧缩很难在短期和中期内迅速全面恢复至?;⑶暗奈潞退?不排除未来由于突发事件而急速恶化的可能,由于美国信贷紧缩依旧严重,信贷紧缩的跨境传染和向实体经济传染也已成事实,次贷?;某中奔淇赡芙映?而波及范围和影响深度也可能加大。此外,在诸多利空之中,该要素还包含了一点可能利好,即在学术研究和广泛讨论的积极影响下,信贷紧缩的应对方式更趋多元,这将有助于次贷?;奈蠢雌礁?。(二)房市要素变化及其影响1.美国房市供需“不平衡”进一步恶化从2008年12月公布的最新数据看,次贷?;逗竺拦渴泄┬璧摹安黄胶狻苯徊叫》窕?。2008年12月23日,美国地产经纪商协会(NationalAssociationofRealtors,简称NAR)公布了11月的最新数据,该月美国现房销售经年率化处理后的数额为449万套,较10月环比下降8.6%,较上年同期同比下降10.6%,跌幅创20年新高;11月现房供给经年率化处理后的数额上升至1120万套,较10月的1030万套上升8.7%。房市“不平衡”的进一步恶化将降低均衡房价,拉长房市回归均衡所需时间,并加深美国房市整体的萎靡程度。2.?;窕贾路渴形叶唐诩铀俳刂?008年末可获得的最新数据显示,美国房市?;窕兴铀?。2008年11月,美国住宅开工环比下降18.9%,同比下降49.8%,创1980年以来的最差表现。2008年第三季度,美国房贷的不良率上升至6.99%,较次贷?;⑶暗?.12%较大程度恶化;美国房贷整体的抵押赎回权丧失率上升至2.97%,较次贷?;⑶暗?.4%也较大程度恶化。美国房市萎靡的短期加速一方面将恶化基本面,导致美国均衡房价水平下降,拉长房市复苏所需时间。但另一方面,2008年9月,NBER的三位经济学家,CharlesW.Calomiris、StanleyD.Longhofer和WilliamMiles在工作论文中首次运用模型系统研究了美国房市数据动态演化中相关关系,该研究表明,美国实际房价存在较大“刚性”,抵押赎回权丧失率的突然上升并不会导致房价的大幅急速下跌。因此,我们倾向于认为,次贷?;逗蠓渴屑铀傥业挠跋旄嘟逑衷诶の沂奔?而非大幅加大房价下跌幅度之上。3.全球房市进入普遍调整阶段根据国际机构的研究,全球各主要经济体的房价在上一轮经济周期上升阶段都积累了一定程度的房市泡沫,这给次贷?;逗笕蚍渴薪肫毡榈髡锥温裣铝朔?。截至2008年12月31日,全球房市指数均出现不同程度的大幅下跌:彭博全球房市指数全年下跌61.4%,美国、欧洲、亚太房产指数分别下跌44.1%、68.9%和58.3%。在次贷?;挠跋煜?特别是在次贷?;兜某寤飨?全球房市普遍进入了调整阶段。全球房市进入普遍调整阶段将拉长?;中奔?并加大?;牟胺段?。根据以上房市要素的新变化可以看出,美国房市于2011年前全面触底的可能性非常小,加上次贷?;逗竺拦渴形页潭燃由?不平衡程度加大,美国房市的调整将持续较长时间,而全球普遍进入调整阶段则将进一步加大金融?;某中诤筒胺段?。(三)行业要素变化及其影响1.行业萎靡由金融领域向实体经济发展2008年9月次贷?;窕吨?金融行业首先遭遇冲击,随着次贷?;淖萆罘⒄?2008年10月至12月,行业萎靡迅速向实体经济发展,汽车行业、零售行业等领域相继出现需求下降的明显迹象。据2008年年底更新的最新数据,11月,美国汽车销售总量的年率值为1020万辆,较2007年年底的1630万辆下降了37.42%;11月,美国零售及餐饮消费量为3557亿美元,较6月3841亿美元的短期高点下降了7.39%。行业萎靡由金融领域向实体经济的发展将导致次贷?;谖蠢锤蟪潭缺硐治梦;?由此次贷?;目缍冉兴映?。2.行业信用评级全面恶化2008年9月次贷?;窕吨?由于信贷紧缩和市场风险从金融领域向实体经济传染,各行业的微观信用状况一改此前小幅改善的短期趋势,呈现出全面、突然、大幅恶化的现象。先看美国金融行业,2008年全年标准普尔对行业中的企业进行过82次信用等级调升,533次信用等级调降,升级与降级的比例(简称升降比,下同)为0.15,大大低于2007年的1.54和2006年的3.53。各行业的最新升降比均大大低于前两年的水平,表明美国经济的信用基础被大幅削弱。三、次贷?;蠢捶⒄菇锥畏治?一)次贷?;锥位治四芄桓尤娴胤从炒未;难莼⒄?我们将次贷?;忧狈?、爆发、恶化到未来纵深发展并随后平息的演化路径分为七个阶段,分别是“潮涨”阶段、“潮落”阶段、“暗流”阶段、“海啸”阶段、“死?!苯锥?、“潮变”阶段和“回潮”阶段。这七个阶段“水势”不同,金融领域和实体经济的形势也不尽相同。第一阶段为“潮涨”阶段。这一阶段的时间范围是21世纪初至2007年年初。这一阶段欧美金融领域的房贷创新及其相关衍生品创新层出不穷,经济领域的消费潜力被充分挖掘,整体呈现出欣欣向荣的潮涨特征。第二阶段为“潮落”阶段。这一阶段的时间范围是2007年年初至2008年第二季度。这一阶段随着欧美利率上行对房市负面影响的滞后显现,房市、债市以及银行业“潮涨”阶段积累的风险集中爆发,金融领域和实体经济呈现出分化特征,在金融动荡大幅加剧、金融机构接连受损的背景下,欧美实体经济并没有出现同步衰退。值得指出的是,虽然市场普遍将2007年8月作为次贷?;谋⑹钡?但由于在2007年年初次贷?;鸵丫跸侄四?因此我们将“潮落”阶段的起始时点确定为2007年年初。第三阶段为“暗流”阶段。这一阶段的时间范围是2008年7月初至9月中旬。这一阶段伴随着两房?;?全球金融市场出现了与“潮落”阶段截然不同的异动现象,呈现出风险潜在积聚又难以被察觉的“暗流涌动”特征。这一阶段次贷?;丫月冻黾唇窕南日?但大多数市场主体对市场异动产生了误读,作出了不合时宜的策略选择,例如欧洲央行在这一阶段进行了加息,这为后一阶段?;耐蝗欢窕贾率谐≈魈逵Χ圆患奥裣铝朔?。第四阶段为“海啸”阶段。这一阶段的起始时间是2008年9月中旬,结束时点尚存在较大变数。这一阶段以雷曼兄弟申请破产和美国政策救助重犯“清算主义”的错误为序,呈现出金融?;彼俣窕途梦;跸侄四叩奶卣?。这一阶段华尔街投行模式终结,大量金融机构面临生存?;?金融市场大幅动荡,美国、欧洲和日本的经济衰退趋势得以初步确定。目前市场上最乐观的观点认为金融领域将在2009年下半年出清风险,中性观点则认为将在2010年,鉴于对三大核心要素变化趋势的分析,我们倾向于认为,中性观点或是更为严峻的判断更显谨慎和理性。第五阶段为“死?!苯锥?。这一阶段的起始时点和结束时点目前还存在较大变数。这一阶段将以金融领域风险出清为序,呈现出金融?;鸩郊缀途梦;中窕奶卣?。这一阶段,金融?;允堤寰玫闹秃笥跋烊嫦韵?欧美发达经济体和全球大部分新兴市场经济体都将不同程度地面临较深衰退的挑战。在“死海阶段”,这一阶段的终止将以经济?;募孜曛?同时这一阶段的终止也将标志着次贷?;募?。从对三大核心要素变化趋势的分析可以看出,房市的深度萎靡和实体经济行业的陆续衰退将延长次贷?;某中?目前市场上较为乐观的观点认为经济?;捉?011年,我们更加趋于谨慎的分析认为,这一阶段的终止时间可能将在2012年或2013年。第六阶段为“潮变”阶段。这一阶段的起始时点和结束时点目前还存在较大变数。这一阶段,增长模式转型、结构要素调整、金融监管改革和微观策略转变均在经历一系列尝试后初现成效,全球经济的失衡和国际货币体系的紊乱初步得以改善,世界经济和国际金融在缓慢复苏的过程中呈现出深层变化层出不穷的特征。这一系列深层变化标志着全球资源配置更趋合理、国际金融秩序更趋平稳,这将为下一阶段的快速复苏提供深层动力。第七阶段为“回潮”阶段。这一阶段的起始时点和结束时点目前还存在较大变数。这一阶段世界经济周期将迎来一个新的快速上升周期,国际金融深化加速向纵深发展,与此同时,宏微观金融的风险管理能力也不断增强,整体呈现出理性增长、快速复苏的特征。(二)次贷?;锥窝莼刂?008年年末,次贷?;写τ诘谒慕锥蔚摹昂Pァ苯锥?未来向“死?!苯锥?、“潮变”阶段和“回潮”阶段的发展可能并不遵循较为平稳的演化方式。一系列不确定因素的存在不仅使得阶段转变的具体时点无法确切预测,而且还可能导致阶段演化过程中出现市场大幅动荡、甚至出现暂时性阶段反复的现象。这些不确定因素包括:其一,美国经济是否具有足够韧性存在不确定性,如果美国消费倾向、消费模式和消费文化出现根本性逆转,如果美国劳动生产率出现突然的大幅削弱,那么次贷?;胱詈罅礁龌指唇锥蔚氖钡憬蠓坪?其二,金融领域风险蕴藏程度存在不确定性,如果欧美信用卡、消费者信贷、对冲基金和共同基金实际面临的困难要远远超出预期,如果新兴市场经济体由于金融脆弱性而陷入局部金融?;?那么次贷?;魑鹑谖;某寤鹘蠓哟?甚至可能出现阶段反复,比如,在以经济?;魈宓摹八篮!苯锥沃杏啥唐谧湮越鹑谖;魈宓摹昂Pァ苯锥?然后又在风险因素交替变化和相互作用之后又再次发展为“死?!苯锥?其三,全球救助政策的可持续性和协调性存在不确定性,如果救助政策后续开展面临较大资金约束,或者不同经济体之间的救助政策相互冲突并缺乏有效协调与合作,那么次贷?;慕锥窝莼鞲丛?进入恢复阶段的时点将大幅推后;其四,新兴市场经济体的增长持续性存在不确定性,次贷?;锥窝莼钠轿群艽蟪潭壬先【鲇谛滦耸谐∧芊裨谖;锥纹鸬礁蟮淖饔?如果主要新兴市场经济体出现和欧美发达经济体程度相似的大幅衰退,无法支撑起?;锥蔚氖澜缇迷龀?那么次贷?;谒暮偷谖褰锥蔚某中诮灾映?其五,信心恢复存在不确定性,次贷?;八慕锥蔚难莼瘫砻?市场信心的变化难以预期,往往很小的利空因素就能在信心受损的影响下造成较大动荡,如果未来的经济数据、财经要闻、政要讲话,甚至是市场流言出现动摇信心的迹象,且未能得到及时有效的应对,那么次贷?;赡茉谖蠢捶⒄怪谐鱿钟腥?008年9月那样的剧烈恶化。

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