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银河期货:经济增速下滑螺纹钢难有起色

2014-03-10 10:50:54
来源:你我贷

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一、行情回顾

回顾过去的三个月,从走势上看,螺纹钢期货价格经历了“反弹-下跌-再反弹-再下跌”的过程,整体维持弱势下行的走势。

进入3月下旬以后,受传统消费旺季来临的带动,已经释放了一部分做空动能的螺纹钢期货在3750点附近出现止跌反弹迹象。但随着粗钢产量连创新高,需求的释放却不足以完全消化新增产能,现货价格在螺纹社会库存持续下降的过程中出现单边下跌走势。同时地方版房地产“国五条”的严厉实施打压了市场对建材行业的预期,期、现货市场一度出现恐慌性抛盘,螺纹钢期货价格也延续年初以来的跌势继续下挫,于6月14日创下年内新低3382点,跌幅达10.8%(图1)。

图1:2013年4月至今螺纹钢期货1310合约K线图图2:北京上海三级螺价格及其价差(单位:元/吨)

资料来源:彭博资讯,银河期货钢铁事业部

与此同时,南北两地螺纹钢现货价差也经历了“增加-缩小”的过程。北京三级螺纹钢价格从4月1日的3640元/吨跌至6月17日的3400元/吨,跌幅6.6%,虽然期间在4月下旬到5月下旬有所反弹,但受成交量持续下滑拖累,价格也难维继,总体呈跌势;同期上海三级螺纹钢价格更是从3630元/吨跌至3220元/吨,跌幅达11.3%,较同期螺纹钢期货跌幅高2.97%,也符合了我们当时提出的正向套利策略。两地基差也由年初最低的-190元/吨增加至6月初的330元/吨附近,之后由于北京现货价格跌速加快,而上海现货价格有所止跌,两地价差快速缩小至当前180元/吨左右的水平(图2)。

在三季度来临之际,传统螺纹钢现货消费即将经历由淡转旺,对于螺纹钢期货、现货价格未来走势,我们依旧从宏观经济、铁矿石价格、钢铁行业上下游供需三个方面进行解读,并对钢铁行业去杠杆化做探讨。

二、矿价如期回落未来仍呈弱势

进口铁矿石价格在经历了年初以来持续下跌行情,于3月中旬到4月中旬期间出现反弹,但受螺纹钢期、现货价格持续走弱的影响,钢厂对后市较为悲观,钢厂铁矿石库存也持续维持低位,导致铁矿石现货市场需求继续转弱,价格也连连下挫,普氏指数在5月31日创下年内新低109.75美金(图3)。

铁矿石价格跌破110美金后,部分钢厂开始逢低少量补库,铁矿石需求有所增加,再加上螺纹钢期货跌至3400附近后开始出现一定的止跌迹象带动了市场人气,铁矿石价格也得以快速反弹至120美金附近,新加坡交易所的铁矿石掉期的跌速也开始放缓并出现反弹,这也符合了我们之前提出的“买新交所铁矿石掉期卖上期所螺纹钢期货”的交易策略(图4)。

图3:普氏指数和TSI指数(美金/吨)图4:新交所掉期价格走势(美金/吨)

资料来源:路透社,银河期货钢铁事业部

1、短期刚需仍存,矿价有望维稳

虽然中钢协公布的全国粗钢日产量从5月中旬已经开始出现回落(图5),但从历史数据来看,粗钢产量往往在每年的9月份以后才会出现明显回落;同时由于目前钢厂处于微利状态,减产意愿并不强烈,预计未来1-2个月粗钢日产量仍将维持于210万吨左右的历史高位??悸堑焦诖笾行透制蠼谔笫獯嬉泊τ谄退?图6),短期钢厂对铁矿石刚需仍将存在,铁矿石价格也有望在此维稳。

图5:粗钢日产量(单位:万吨)和普氏指数(单位:美金/吨)图6:国内大中型钢企进口铁矿石平均库存可用天数

资料来源:路透社,银河期货钢铁事业部

2、产能增长高峰未到,供给压力仍将增加

进口铁矿石方面,以四大矿山为首铁矿石供给增速继续逐年递增。FMG预计2013财年(2012年7月1日至2013年6月30日)出口铁矿石8000-8200万吨,2014财年将达1.27-1.33亿吨;必和必拓预计本财年铁矿石产量将达到1.83亿吨,下半年仍将加大生产;力拓在今年第三季度将皮尔巴拉地区的铁矿石年产量从2.37亿吨提升至2.9亿吨。尽管印度铁矿石禁令使其出口到中国的铁矿石量呈继续下降趋势,但由于其占我国进口铁矿石总量的比例已回落至2%左右,对铁矿石的供给影响较小,总体来看,进口铁矿石的供给仍处于上升通道中。

国产矿方面,5月份国产铁矿石总量达1.17亿吨,均高于历史同期产量水平,整体仍呈上行,尽管国产铁矿石平均品位远低于进口矿,但由于相对价格偏低,企业仍加大力度发掘新矿,对已开采矿的产能也继续加速扩张,预计三季度国产矿月平均产量将达1.2亿吨(图7)。

此外,据摩根士丹利预测,2013年铁矿石海运供应量将增长9.1%,需求量增长8.3%。随着铁矿石产量逐年增加,全球钢铁消费增速却逐渐下降,到2014年铁矿石市场将供过于求。总体来看,铁矿石供给仍将维持增长,并且随着时间的推移,供给压力将继续凸显。

图7:四大矿山铁矿石产量(单位:千吨)图8:铁矿石国产量及其同比(单位:万吨)

资料来源:万得资讯,银河期货钢铁事业部

同时,从进口数据来看,铁矿石进口量从3月底的6455万吨攀升至5月份的6856万吨,虽然单月增幅有所下降,但总量仍呈增长并维持在历史较高水平;从港口库存数据看,主要港口进口铁矿石库存也从4月下旬开始连续7周增加至7300万吨,为年内高位(图8)。尽管铁矿石进口量仍维持在偏高水平,但由于过高的粗钢产量仍对铁矿石仍有一定消化能力,短期铁矿石需求出现大幅度下滑的概率较小。

3、短期有望维稳后期风险仍存

由于铁矿石市场尚未完全转变为买方市场,铁矿石价格还将受到国外矿山干预。当前FMG成本在90-110美金/吨左右,国内70%以上的国产矿成本高于110美金/吨,若未来铁矿石价格回落至100美金之下,国外矿山或将采取延迟发货等措施对铁矿石价格进行保价,减产意愿也将加强。不过我们也注意到,在今年铁矿石价格持续走弱的情况下,力拓、必和必拓等矿业巨头均出现不同程度的亏损,却并未减产,而是采取削减资本支出、增加铁矿石供应量、加大出口等措施以求弥补亏损,未来即使采取限产保价,其影响力也相对有限,价格或将维持100-120美金/吨震荡。

展望即将到来的三季度,我们认为铁矿石价格出现前三年“V”型反转走势的概率非常小(图9)。2012年以前,铁矿石市场价格仍以卖方市场为主导,铁矿石价格也长期维持在120美金/吨之上;2012年三、四季度受大规模刺激计划影响,钢材需求因此矿价在跌破120美金/吨后均发生了“V”型反转走势。而今年铁路投资很难再有较大规模刺激,下半年需求或将继续维持当前水平,矿价也难有大的反弹,后期很可能走出“L”型走势。

图9:普氏指数走势与拐点图10:2013年初至今新交所铁矿石掉期各合约走势

资料来源:银河期货钢铁事业部

由于港口铁矿石库存较去年同期低2338万吨,短期在粗钢产量仍旧维持210万吨之上的情况下,铁矿石价格仍有望维持在110美金/吨之上。但鉴于铁矿石进口量继续增加,逼近去年库存高点,未来供给压力仍然较大。特别是在9月上旬到中旬左右,当粗钢产量开始出现明显回落时,铁矿石供需矛盾将加重,价格也将面临较大的下行风险,甚至不排除跌至80美金/吨左右的情况出现。

此外,从新交所掉期1306-1310-1401等合约价格走势(图10)可以看出,自年初以来一直维持逆向排列,亦表明市场对后期铁矿石价格仍不看好。

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三、供需矛盾难有改观螺纹或将维持宽幅震荡

1、粗钢产量开始回落,螺纹库存仍然偏高

统计局数据显示5月份全国粗钢产量为6703.45万吨,同比增长7.27%,当月增幅仍在扩大,而日均粗钢产量为216.24万吨,环比下降2.56万吨;同时,中钢协公布的数据显示,6月上旬全国粗钢日产量预估值为215.63万吨,较峰值下降3.66万吨(图11)。两个口径的统计值均显示粗钢产量较峰值继续下滑,我们认为今年粗钢产量的拐点已经出现,后期也将继续回落。但由于粗钢产量往往在每年的9月份中旬才会出现明显的回落,并且目前仍处于历史偏高水平,预计三季度螺纹现货供给压力仍然很大。

图11:历年粗钢日均产量(单位:万吨)图12:历年螺纹钢社会库存(单位:万吨)

资料来源:万得资讯,银河期货钢铁事业部

尽管螺纹钢社会库存(图12,为方便比较,2013年数据剔除新增库,下同)从三月中旬的1018.30万吨降至6月中旬的729.27万吨,重点钢企钢材库存也从1482.95万吨降至1286.70万吨,社会库存与重点钢企库存均呈现回落之势,但社会库存和重点钢企库存仍分别较去年同期高出58.81万吨和16.07万吨万吨。随着7-8月来临,螺纹钢仍将处于需求淡季,现货仍难有较大起色;而进入9月份以后,预计也难出现往年传统钢材销售旺季量价齐升的局面,后期去库存压力仍然存在。

2、房地产新开工仍偏低,铁路投资维持平稳

房地产方面,1-5月房地产新屋开工累计同比增长1%,而1-4月为增长1.9%,显示5月份新屋开工虽然仍在扩张但增幅远低于除去年以外的往年同期水平,且增速有所放缓(图13)。与高企的粗钢产量相比较,螺纹最主要的需求端房地产市场在传统消费旺季的表现差强人意,所带动的需求也并不足以消化高企的现货库存以及仍处于历史偏高水平的粗钢产量,因此在传统消费淡季尚未结束,房地产调控政策将继续稳步推广实施,并且夏季即将来临,下游开工或将出现回落的情况下,我们认为三季度房地产方面的需求并不值得有较多期待。

图13:房地产新屋开工面积(单位:万平方米)及同比图14:铁路运输业固定资产投资完成额(单位:亿元)及同比

资料来源:万得资讯,银河期货钢铁事业部

铁路建设方面,5月份我国铁路固定资产投资累计为1346.87亿元,同比增长24.5%,自年初以来基本维持较为平稳的释放过程(图14),受实体经济依然偏弱,铁路投资计划额度限制,以及铁路总公司资金偏紧的影响,未来2-3个月铁路投资难有较大改善,对钢材需求也难有较大改善。

在经过08年4万亿大规模刺激后,政府逐渐意识到,靠国家主导投资来拉动经济在当下无异于饮鸩止渴,也在今年初主动降低GDP预期增速至7.5%。7月中旬即将公布二季度经济数据,若GDP增速仍高于7.5%,后期很难再推出较大规模的刺激计划。另一方面,李克强总理“城镇化不是房地产化“的表态也印证了政府救市观点已经发生了转变,后期更多的要靠经济自身恢复。总体上看,对于下半年政府是否会主导大规模投资不必抱太多幻想。

3、矿价、钢价、钢企利润、库存何时平衡?

年初以来,虽然螺纹钢社会库存持续下降,库存压力得到了一定的缓解,但同时随着螺纹钢期货、现货价格的连续回落,钢铁行业的经营效益在下滑,按照铁矿石成本滞后一个月测算,螺纹钢吨钢毛利在3月中旬达到-199.32元/吨,而按照当日普氏指数测算,螺纹钢吨钢毛利在2月中旬达到-291.35元/吨,为2013年前两季度的最高亏损水平(图15)。此后随着铁矿石价格的大幅补跌,钢厂成本得以下降,截止6月中旬,以当日普氏指数测算的吨钢毛利增加至153.48元/吨左右,而以滞后一个月普氏指数测算的吨钢毛利也逐渐回升到41.79元/吨左右的水平。

图15:螺纹钢行业利润水平(单位:元/吨)图16:重点钢企钢材库存(单位:万吨)

资料来源:万得资讯,银河期货钢铁事业部

从历史数据分析,吨钢毛利很少回落到-300元/吨以下,即使回落到-300元/吨以下,在钢厂主动减产检修降低产出的影响下,吨钢毛利也将逐渐回升。尽管5月底重点钢企钢材库存水平较5月上旬仅下降了11.7万吨,仍处于较高库存水平(图16),在目前钢厂仍有一定利润的情况下,除非后期螺纹钢价格大幅下跌而铁矿石价格跌幅较小,吨钢毛利维持在-300元/吨以下,钢厂才会有较为充足的减产动机,库存水平也才能够进一步下降。

通过研究我们发现只有铁矿石价格、钢材价格和钢企利润三者同时维持低位,钢企库存、贸易商库存和终端库存才有望同时维持低位,去库存化也才有望完成。对比粗钢产量历史数据看,进入10月下旬以后,粗钢产量才会进入一个相对偏低且波动较为平稳的区间(估算今年区间大约在195-205万吨附近),若到时铁矿石价格、钢材价格和钢企利润也能维持低位,那么库存有望达到相对偏低状态,螺纹钢价格也才有可能出现幅度较大的反弹。

4、宏观经济继续下滑,制造业依然疲弱

一方面,受宏观经济持续走弱影响,汇丰6月中国制造业PMI继续回落至48.3,创9个月以来最低水平;制造业新出口订单指数亦降为47.1,创10个月最低水平,显示制造业整体仍在萎缩,对钢材的消费也在下滑;同时,由中国物流与采购联合会发布的5月份钢铁行业PMI指数来看,较4月份上升1.7个百分点至46.8%,连续第二个月出现回升,但总体仍处于50%荣枯值下(图17),钢铁行业基本面依旧较为疲弱。另一方面,从工业增加值来看,5月份同比较上月回落0.1至9.20%,自去年12月以来,工业增加值增速持续回落,尽管4月份有所反弹,但整体仍在下行,预计三季度仍难得到明显改观。

图17:钢铁行业PMI图18:上海银行间同业拆借利率(shibor)

资料来源:万得资讯,银河期货钢铁事业部

资金方面,近期上海银行间同业拆借利率(shibor)连续飙升不断刷新历史,截止6月20日中午,shibor再度大涨578.40BP至13.44%(图18),短期市场资金持续紧张。同时今年3月份以来,尽管银监会对13万亿理财产品进行了一定管制,但据惠誉估计,这些理财产品中很大一部分将在二季度末到期,届时银行将面临很大的现金支付压力。此外,常规税务、财务表现等季节性因素以及资金流量减少也进一步诱发流动性趋紧。总体看,三季度资金层面仍将偏紧,而央行始终坚守年初定下的M2增速13%的目标,坚持不放松货币政策,这将继续加大企业资金压力,也将不利于螺纹价格。

总体上看,在城镇化预期无望、政府不会主导大规模刺激计划的情况下,考虑到未来2-3个月房地产新屋开工很难有较大改善,铁路固定投资也将依旧维持较为平缓的释放,三季度螺纹钢需求仍将维持较为平缓的水平甚至走弱,而自去年9月份以来的去库存压力也仍将延续。在目前钢厂仍有少量利润的情况下,钢厂的减产意愿不强,近期粗钢产量仍将处于历史较高水平,而螺纹钢受供给压力和需求疲弱影响,价格也难有太大起色,后期维持宽幅震荡的概率较大。

四、螺纹钢后期走势判断

通过以上分析我们可以得知,螺纹钢期货在过去的两个多月里维持相对较弱的走势,做空动能得到很大释放,近期在3400也出现止跌反弹迹象,但鉴于宏观经济仍在下滑,资金面未来仍将趋紧,螺纹钢现货市场成交和价格持续疲弱,而粗钢产量却很难在短期有较大降幅,未来2-3个月螺纹钢价格仍将面临下行风险。

从需求方面看,7-8月份是传统的钢材消费淡季,虽然现货市场素有“金九银十”的说法,但在2011年9月份和2012年9月份均未看到现货需求明显转旺的情况。今年一、二季度房地产投资额和铁路固定资产投资完成额均低于前两年,而下半年又很难出现较大提高和改善,预计总体需求仍将维持当前现状。近期主要钢厂不断下调钢材出厂价,也表明对未来需求并不看好。

从供给方面看,6月上旬全国粗钢产量日均值仍维持在215.4万吨,仍处于历史高位附近。随着夏季来临,钢厂的高炉检修率将有所增加,但由于目前螺纹钢现货市场价仍高于生产成本,钢厂生产积极性仍存,检修也将是以例常检修为主,对粗钢产量的影响相对有限,未来两个多月螺纹钢仍将面临较大的供给压力。

从资金层面看,李克强总理表态“激活货币信贷存量”以支持实体经济发展,这意味着货币政策将“坚持稳健,盘活存量,用好增量”,意味着央行顶住压力继续“去杠杆、调结构”,挤压融资平台,在紧环境下淘汰落后产能。尽管资金层面整体持续偏紧,但货币政策进一步宽松的可能性较小。另外,企业对资金的有效新增需求也不够充分,整体经济增长动力仍显不足。

此外,螺纹钢后期价格走势仍将受到相关政策的影响。6月19日,国务院批示河北省钢铁违规项目,廊坊等地多个官员受到行政处罚,环保部门亦表态将加强“三高”行业治理力度,河北省也制定了钢铁企业搬迁的“十二五”规划,从长远来看将有利于产业进一步转型升级,但短期来看,在钢铁行业微利,甚至是亏损的情况下,面临单个钢厂高达百亿的搬迁资金,未来的1-2年内难有实质性改善,对三季度钢材价格的影响也将较为有限。

最后还需要密切宏观经济政策。我们认为在当前GDP仍能维持7.5%以上增长率的情况下,经济下滑仍处于可控的范围内,政府也就没有干预的必要,那么螺纹钢期货价格仍将维持宽幅震荡走势;若二季度经济增速跌破年初定下的7.5%增长目标,那么后期并不能排除政府将推出一些刺激计划来保增长求稳定??悸堑?8前车之鉴,以及当前房地产高温不降、地方债仍面临偿债高峰的现状,其规模也不会很大,但也足以可以给疲弱的螺纹钢价格带来上行的动能,届时价格有可能触及3800上方。而从产业上看,除非在未来2个月中,粗钢产量大幅减少,固定资产投资出现超预期的好转,此轮钢铁产业链被动去库存出现明显成效,螺纹钢期货价格才有可能形成真正意义上的趋势反转,否则螺纹钢期货主力合约价格将维持在3200-3800区间宽幅震荡的走势。操作上,结合目前的跨期、期现价差结构,未来2-3个月投资者可关注1310-1401合约换月产生的正向套利的交易机会,钢厂和贸易商也可以继续关注1310合约期现套利的机会。

银河期货张媛

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